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美联储:“非常规”成为“新常态”
  新华网 ( 2020-09-23 06:31:56 ) 来源: 《环球》杂志
 

 

  美联储的货币政策将会在较长时间内保持“非常规”,成为货币政策的“新常态”。纽约联储近期对于一级交易商的调研表明,市场预期的美联储首次加息时间为2024年上半年。当然,这取决于美国经济在中期能否得到有效恢复,否则持续的宽松货币政策有带来“滞胀”的风险。

马伟

  美联储主席鲍威尔日前在杰克逊霍尔全球央行会议上,发表了题为“经济的新挑战和美联储货币政策回顾”的演讲,美联储官方网站随即公布了新的《长期目标和货币政策策略声明》,宣布对货币政策框架进行修订。

  本次修订主要包含两方面的内容:一是更加注重推动就业市场的修复;二是将此前“对称的”2%通胀目标修改为平均通胀目标制,即将通胀目标改为一段时间内的平均值为2%,但并未对时间的长短进行明确。

意料之中的调整

  调整其实在很多人的意料之中。美联储在2012年初首次发布了货币政策框架声明,2018年底鲍威尔宣布将对其进行公共评估。

  持续一年多的评估主要包括三方面的内容:一是通过15场“美联储听众计划”的活动,广泛听取包括商业和劳工领袖、社区人员、低收入群体和少数民族代表、退休人员以及专家学者的意见建议,二是在2019年6月组织相关专家学者通过会议和论文的形式进行进一步讨论和评估,三是联邦储备委员会在此基础上多次讨论表决,并最终一致通过了此次修订。

  本次声明是2012年发布以后的首次修订,美联储表示,5年之后将再次对声明进行全面评估。

  事实上,7月份以来,美联储官员已在多个公开场合表达过对实施平均通胀目标制的支持。7月17日达拉斯联邦储备银行行长卡普兰,8月4日芝加哥联邦储备银行行长埃文斯,以及8月19日圣路易斯联邦储备银行行长布拉德,在讲话中都曾表示,希望美联储考虑调整决策框架,允许通胀在一段时间内升至略高于2%通胀目标的水平。8月10日旧金山联储发布的研究报告更是直接表示,当前经济环境下平均通胀目标制可能是更有效的政策工具。因此,在本次杰克逊霍尔会议召开之前,市场对美联储可能采用通胀目标制已有充分预期。

  鲍威尔在讲话中也给出了美联储此次货币政策框架调整的原因。可以概括为“三低一平”,即“低增长、低利率、低失业率”以及“平坦的菲利普斯曲线”。

  鲍威尔表示,2012年以来,美国经济的潜在增长率已经从2.5%降至1.8%,特别是生产率增速下降给未来经济增长带来了更大压力,美联储估计的自然联邦基金利率从4.25%降至2.5%,估计的自然失业率也从5.5%降至4.1%。而一直以来用来描述通货膨胀率和失业率之间替代关系的菲利普斯曲线也发生了显著变化。更加平坦的菲利普斯曲线意味着失业率走低并不会显著地推高通货膨胀,2019年美国的失业率一度降至50年来最低的3.7%,但核心消费者物价指数仍然低于2%。自2008年国际金融危机结束以来,失业率不断走低,美联储一直在设法实现2%的通胀目标;但大部分时候,美国的通胀都低于这一水平。

  疫情给美联储带来了新的难题。疫情发生后,美联储迅速采取了降息和量化宽松的手段来应对可能的经济衰退。美联储在3月18日的议息会议之前两次紧急降息,联邦基金利率目标区间降至0%~0.25%,进入“零利率”时代;同时还不断提高资产购买计划的规模和范围,美联储的资产负债表迅速扩张,从3月份的4万亿美元膨胀到7万亿美元。然而美国经济却仍深陷衰退泥潭,二季度调整后经济萎缩幅度按年率计算仍然达到31.7%。鲍威尔多次表示美联储不会采取负利率,市场对美联储未来的政策方向感到迷茫,本次货币政策框架调整,可以说一定程度上缓解了市场的焦虑情绪。

“非常规”成“新常态”

  本轮货币政策调整并没有提出新的货币政策工具。

  一直以来,联邦基金利率都是美联储主要的货币政策工具。2008年国际金融危机期间,美联储首次将联邦基金利率目标区间下调至零,受到基准利率有效下限的影响,无法进一步发挥作用。为此,美联储进一步推出了量化宽松计划及前瞻性指引,引导长期利率走低。市场称之为“非常规”的货币政策。

  金融危机之后,美联储一直在寻找合适时间退出,实现货币政策正常化。但无奈的是,无论是在提高利率方面还是在资产负债表“缩表”方面,都进展甚微。新冠肺炎疫情更加剧了美联储面临的政策难题,目前来看新的货币政策框架并未提出新的政策工具来有效应对,也没有化解基准利率有效下限的制约。

  疫情背景下,美国的失业率高企,消费疲弱。短期来看,美联储的政策工具箱只剩下继续扩大资产购买计划,货币政策框架调整的影响有限,虽然不会紧缩,但进一步宽松的空间不大。

  此轮调整主要影响市场对于美国经济中期从疫情中恢复之后的后续政策走向的预期。为了使美国经济尽早从衰退中恢复,美联储可能长期维持当前的宽松货币政策,中期来看会有推高通货膨胀的风险。此轮调整短期有助于提升市场的通胀预期,中长期提高了美联储对于通胀的容忍度;也有助于使得美联储把主要目标集中在就业的恢复上,并且美联储估计的自然失业率不再作为主要的参考指标,对于经济过热的定义也发生了变化。

  美联储的货币政策将会在较长时间内保持“非常规”,成为货币政策的“新常态”。纽约联储近期对于一级交易商的调研表明,市场预期的美联储首次加息时间为2024年上半年。当然,这取决于美国经济在中期能否得到有效恢复,否则持续的宽松货币政策有带来“滞胀”的风险。

风险仍在积聚

  货币政策框架调整的实际措施目前还并未落地,市场对于此次调整也有相应的预期,因此短期对于金融市场的影响有限。但中长期来看,持续宽松的货币政策,会使得美国金融市场的风险进一步集聚。

  目前美股经过短暂调整之后重新进入震荡上行区间,股票市场与经济的背离越来越突出,估值水平也处于历史高位。尽管鲍威尔在演讲中提到,新的经验表明经济周期将更多地以金融市场不稳定的形式表现,但此次调整恐怕会加剧股票市场风险的集聚,为美国经济的复苏埋下隐患。

  就国债市场来说,预计美联储将会进一步增加10年期国债的购买,以保持和扩大宽松的货币政策;同时美联储在近期将会继续实施事实上的收益率曲线管理政策,以保持低利率环境,为持续扩大的财政支出护航。

  外汇市场的反应则更为剧烈。在宣布货币政策框架调整之后,美元对一篮子主要货币的汇率下跌了接近1%。自5月底以来,美元指数的下跌幅度超过10%,已经进入下跌周期,弱美元将会持续较长时间。这也反映出其他国家与美联储货币政策的分化在不断加大。

  对中国而言,美联储的持续宽松政策将给人民币带来较大的升值压力。好消息是,与美元相比,人民币的利率仍然处在高位,人民币和美元的利差较大,留给中国未来的政策调整空间较大。

  (作者系中国社会科学院美国研究所助理研究员)

来源:2020年9月16日出版的《环球》杂志 第19期

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