2026年7月7日，在瑞士日内瓦举办的“人工智能造福人类全球峰会”上，与会嘉宾与中国移动的四足机器狗互动

文/赵硕刚

编辑/马琼

近期，市场对人工智能（AI）板块泡沫化的担忧情绪明显升温，导致全球股市波动加剧。被视为经济增长“强心剂”的AI投资热潮，其背后潜藏的风险正逐渐浮出水面。在全球宏观基本面本就面临通胀与债务高企压力的背景下，未来来自产业发展、宏观环境和政策、市场信心等方面的风吹草动，都可能导致潜在风险显性化，使AI从全球经济的“主引擎”演变为“风险源”。

高投入低回报影响巨额资本支出可持续性

当前支撑AI行情的核心来自全球科技巨头持续加码的产业资本开支以及各国政府持续性的战略投入。6月29日，韩国政府公布巨额半导体投资计划，市场信心受政策托底预期影响有所修复，韩国股指从跌超3%一度转涨。但高额资本支出反而愈加衬托出商业回报失衡的结构性矛盾。

摩根大通报告显示，四大云厂商（微软、谷歌、亚马逊、“元”公司）自2022年四季度以来在资本支出和研发上已累计投入1.3万亿美元，但目前仅芯片、电力、服务器等硬件企业赚到超额收益，应用层企业AI收入有限。据统计，截至2026年5月，全球头部AI企业累计投入约1.4万亿美元，但总营收为6130亿美元，其中近4800亿美元被“卖铲人”英伟达收入囊中。

商业化表现最优的开放人工智能研究中心（OpenAI）、Anthropic公司等头部初创AI企业虽然营业收入保持了高速增长，但这一势头面临挑战。麻省理工学院（MIT）、高德纳咨询公司（Gartner）、贝恩（Bain）等机构的调研报告显示，企业AI落地过程中存在“高投入、低转化”的问题。

麻省理工学院调查显示，95%的企业布局AI后未能收获可量化的商业回报，多数试点停留在概念验证阶段，难以转化为实实在在的经营增益；高德纳咨询公司亦预警，受价值模糊、成本高企等因素制约，2027年末将有超四成AI智能体项目被迫终止。而且，成本端压力进一步放大行业矛盾，近期部分企业因算力价格高企，AI支出失控，主动约束AI工具的应用规模，限制模型调用频次。未来AI商业化收入恐难持续保持爆发式增长态势。

同时，AI企业为保持竞争力还需要持续“烧钱”投入。德意志银行报告显示，受巨额算力成本、前沿模型研发开支等拖累，OpenAI最早要到2030年才有望实现现金流转正。Anthropic公司虽有望在2026年二季度实现首次单季度盈利，但盈利不足6亿美元。两家企业预计到2030年前将继续投资数千亿美元用于数据中心基础设施建设与算力采购，存在巨额资金缺口。如果未来AI商业化进程低于预期，前期海量投资将面临回报不足的困境，经营端的盈利压力会倒逼科技巨头调整战略，进而对AI相关新增投资、固定资产建设、研发支出进行大幅削减，直接拖慢AI产业的发展节奏。

债务积累和资金交叉关联增大系统性金融风险

根据已公布的2026年一季度财报，为支撑庞大的算力基建，科技巨头财务普遍承压，亚马逊一季度自由现金流甚至降为-172亿美元。“可视阿尔法”数据分析平台（Visible Alpha）预测，亚马逊、谷歌、微软和“元”公司全年自由现金流将创下2014年以来最低水平。为此，科技巨头正掀起史无前例的举债潮，彭博数据显示，自2025年初以来，美国已发行超过3700亿美元的高级债券、垃圾债券、贷款及其他类型的AI债券融资产品。预测显示，未来五年，AI领域的资本支出仍将高达近5万亿美元，其中大部分资金将来自债券市场。

债务规模与杠杆率的攀升将加大AI企业财务的脆弱性，推高投资级债市的整体风险敞口。

一方面，数据中心、算力设备等AI核心硬件技术迭代速度快、资产折旧周期短，与中长期债务期限明显错配，一旦技术迭代加快或需求不及预期，极易引发资产减值，加剧企业偿债压力。

另一方面，美以伊战事引发的能源涨价推高全球通胀，多国央行被迫维持或上调政策利率，市场整体融资环境收紧，企业融资成本明显上升，当前美国10年期国债收益率接近4.5%、30年期收益率突破5%，处于2008年国际金融危机以来高位，高负债AI企业的利息负担将持续加重，挤压自由现金流、放大信用风险。

AI行业的循环融资和信贷嵌套还加大了金融风险跨主体、跨市场传导的可能。数百亿乃至上千亿美元资金从微软、谷歌、亚马逊、英伟达等科技巨头注入OpenAI、Anthropic等初创AI企业，后者又以云服务或硬件收入的形式流回巨头，这种“左手倒右手”的资金流转放大了AI驱动下的增长叙事，虚增账面营收与估值。当融资环境生变或增长故事破灭，极易导致现金流断裂。

同时，发达经济体银行对私人信贷、私募等非银金融机构的贷款规模持续攀升，而这类机构正是AI资产的重仓主体。经合组织（OECD）报告指出，一旦AI板块出现风险，会通过债权关系直接传导至银行体系，局部风险将进一步演变为区域性、系统性金融动荡。

这是2025年5月13日在美国加利福尼亚州芒廷维尤拍摄的谷歌公司标识（资料照片）

高估值、高杠杆下的AI行情

当前，美股估值已触及历史极值区间，AI初创企业的估值膨胀更为突出。OpenAI、Anthropic两家公司估值合计超过1.8万亿美元，而年化收入合计仅700亿美元左右，20-25倍的市销率明显高于微软、谷歌等科技巨头（10倍上下）。继太空探索技术公司（SpaceX）后，OpenAI、Anthropic2026年下半年或将上市，三家企业合计潜在融资规模约2000亿美元，而2025年全年美股首次公开募股（IPO）市场融资总额仅约450亿美元，因此其将对美股流动性形成巨大“抽血”效应，高估值成长股面临的回调压力上升。

资本市场集中度和杠杆规模攀升，将进一步放大市场调整的震荡幅度。随着生成式AI成为全球资本市场最大风口，股市呈现出极端的抱团特征。摩根大通统计显示，标普500指数中仅有42家AI相关企业，却贡献了全市场65%-75%的股价涨幅、企业利润以及资本投入。如果剔除这42家公司，美股整体表现不如欧洲、日本和中国股市。韩国KOSPI指数中IT与半导体板块总市值占比接近一半，其中三星电子与SK海力士两家市值占比超过四成。台积电也占到我国台湾地区TAIEX指数40%以上的权重。

AI行情进一步推高了投资者的风险偏好，市场杠杆规模快速攀升至历史高位。高盛报告显示，美国、韩国及我国台湾地区聚焦AI与科技赛道的杠杆ETF资产规模急剧扩张，美股杠杆股票ETF总资产从2026年4月初的390亿美元增至5月末的840亿美元；同期韩国、我国台湾地区杠杆ETF规模从170亿美元猛增至431亿美元，两月内实现翻番。一旦AI行情出现转向，金融市场极易触发集中平仓与连锁抛售，加大市场下跌幅度。

AI本身是实打实的技术进步，其在提升生产效率、重塑产业形态方面的巨大潜力毋庸置疑。但回顾历史上的历次技术革命，在新技术迭代和普及过程中，资本狂热与估值泡沫往往如影随形。当前各国政府以及科技巨头的巨额投资承诺，仍能为基本面提供一定支撑，但若要行情形成可持续的上行趋势，仍需AI深度赋能千行百业，持续兑现降本增效、增量创收的商业价值，让盈利基本面与企业估值、杠杆率等形成合理匹配，市场才能摆脱过度依靠远期叙事的高位震荡格局。

（作者系国家信息中心经济预测部世界经济研究室副主任、副研究员）